斌道微观丨对赌协议的效力与可履行性

在当今的商业投资领域，对赌协议作为一种常见的投资工具，被广泛应用于各类股权投资交易中。本文将结合新《公司法》，深入剖析对赌协议的效力判定标准以及在实践中的可履行性的问题。

一、对赌协议的基本概念与常见类型

（一）对赌协议的定义

对赌协议，又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的，包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。简单来说，对赌协议就是投资方与融资方对目标公司未来发展情况的一种约定，如果目标公司达到了约定的业绩或其他目标，投资方可能会给予融资方一定奖励；反之，如果未到达目标，融资方则需要对投资方进行补偿，常见的补偿方式包括股权回购、现金补偿等。

（二）对赌协议的常见类型

1. 股权回购型对赌：这是最为常见的对赌类型之一。当约定的回购条件成就时，如目标公司未能在规定时间内上市、未达到约定的业绩指标等，投资方有权要求目标公司或其他股东按照约定的价格回购投资方持有的目标公司股权。例如，投资方A与目标公司B签订对赌协议，约定若B公司在三年内未能成功上市，B公司的控股股东需以投资方投资额加上一定年利率的价格回购A持有的B公司的股权。

2. 现金补偿型对赌：在这种类型下，当目标公司未实现约定目标时，融资方需向投资方支付一定金额的现金作为补偿。比如，双方约定以目标公司的净利润为考核指标，若实际净利润低于约定标准，目标公司或其他股东需按照一定公式计算出的金额向投资方支付现金补偿。

3. 业绩奖励型对赌：与前两种类型相反，当目标公司实现或超额实现约定业绩时，投资方会给予融资方一定的奖励，通常以股权或现金的形式体现。例如，若目标公司在特定年度的净利润增长率超过50%，投资方将向目标公司的管理团队无偿转让一定比例的股权。

二、对赌协议的可履行性分析

（一）股权回购型对赌的履行困境与解决路径

1. 履行困境：在实践中，股权回购型对赌协议面临诸多履行困境。首先，如前所述，新《公司法》对减资程序的严格规定使得目标公司履行股权回购义务变得困难重重。如果目标公司未完成减资程序，法院通常会驳回投资方要求目标公司回购股权的诉讼请求。其次，目标公司的控股股东可能会故意不通过减资决议，或在减资过程中设置障碍，导致回购无法顺利进行。此外，如果目标公司经营不善，资产不足以支付回购价款，也会使得回购难以实现。

2. 解决路径：为了应对这些困境，投资方在签订对赌协议时可以采取一系列措施。例如，在协议中明确约定减资程序的具体安排和各方的配合义务，要求目标公司的全体股东对减资事宜提前作出承诺。对于有限责任公司，可约定若发生对赌回购情形，全体股东应一致同意非等比例减资；对于股份公司，应确保公司章程中对非等比例减资有明确规定。同时，投资方可以要求目标公司的控股股东提供担保，以增加回购的保障。在投后管理中，投资方应密切关注目标公司的经营状况和股权结构变化，及时发现并解决可能影响回购履行的问题。当回购条件触发时，投资方应及时行使权利，通过协商、诉讼等方式维护自身权益。此外，根据新《公司法》第 89 条规定，如果目标公司控股股东存在滥用股东权利，严重损害其他股东利益的行为，投资方可以此为由主张目标公司回购股权，但需注意该条款不适用于股份有限公司，如果目标公司后续有股份制改革，投资人应注意同步修改公司章程或相关协议。

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（二）现金补偿型对赌的履行要点

1. 利润审查与支付能力：在现金补偿型对赌协议履行过程中，法院会依据《公司法》关于利润分配的规定审查目标公司的利润情况。如果目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。因此，投资方在主张现金补偿时，需要提供充分证据证明目标公司的利润状况以及应补偿金额的计算依据。同时，目标公司的支付能力也是关键因素，如果目标公司财务状况恶化，即使判决其支付补偿款，也可能面临执行困难。

2. 合规性审查与董监高责任：由于现金补偿涉及公司资金的流出，可能涉及违规分红等问题。根据新《公司法》规定，违规分红给公司造成损失的，相关股东及董监高需承担对应的损失赔偿责任。因此，在现金补偿型对赌协议履行时，要确保补偿的支付符合法律规定和公司章程约定。如果投资方发现目标公司董监高在对赌协议履行过程中存在故意或重大过失，导致公司无法履行补偿义务或给投资方造成损害的，投资方可以依据新《公司法》第 190、191 条规定，追究董监高的赔偿责任。但需注意，投资人追究董事、高级管理人员的责任范围及诉由，不排除需要作为单独的诉请另行主张。

三、新《公司法》下对赌协议的风险防范建议

1.明确回购或补偿的具体条件与计算方式：在对赌协议中，应清晰界定回购或补偿的触发条件，避免模糊不清的表述，防止在履行过程中产生争议。同时，详细约定回购价款或补偿金额的计算方式，确保计算依据明确、合理。例如，对于股权回购价款，可以约定为投资方投资额加上按一定年利率计算的利息，或者按照目标公司估值的一定比例进行计算。

2.完善减资等履行程序的约定：鉴于新《公司法》对减资程序的严格要求，在对赌协议中应专门针对股权回购涉及的减资程序作出详细约定。包括明确减资决议的通过方式、各方配合减资的义务和时间节点、减资公告的发布等内容。

3.增加担保与违约责任条款：为提高对赌协议的可履行性，投资方可以要求目标公司的控股股东或实际控制人提供连带责任保证担保，或者提供抵押物、质押物等担保措施。同时，在协议中明确约定违约责任，当一方违反协议约定时，应向对方支付违约金，并赔偿对方因此遭受的损失。违约金的数额应合理确定，既能补偿守约方的损失，又能对违约方起到威慑作用。

四、结语

新《公司法》的实施为对赌协议的效力与可履行性带来了新的变化和挑战。在当前的法律环境下，对赌协议的效力判定更加注重资本维持原则、股东权利义务平衡以及利润分配等规则的遵守。而在可履行性方面，股权回购型对赌面临着减资程序严格化等困境，现金补偿型对赌则需要关注利润情况和合规性问题。对于投资者和企业而言，在签订和履行对赌协议时，应充分了解新《公司法》的相关规定，通过精细化的协议条款设计和强化投后管理等措施，有效防范风险，保障自身合法权益。同时，随着司法实践的不断发展，对赌协议的法律规则也将进一步完善。返回搜狐，查看更多